嘉士伯入主重啤七年：关联交易不断 借重组巨额变现
外国资本同样“嗜血”，且套路更深、更隐蔽。
近日，重庆啤酒(67.920, -1.21, -1.75%)发布预案称，嘉士伯啤酒厂有限公司（下称“嘉士伯”）拟将上市公司体系外的且在中国市场的绝大部分啤酒资产注入到上市公司。预案显示，此次交易包括上市公司现金收购重庆嘉酿及B包资产，虽然交易作价还没有公布，但按照标的资产的净资产值平价收购，上市公司也要支付巨额现金，这笔现金最终会流进嘉士伯的腰包。
重组完成后，因合并报表原因，重庆啤酒账面上的现金及现金等价物又会重新增加，账面资金不会失色。但值得注意的是，嘉士伯拟注入资产的负债率高于同行公司，重组完成后，上市公司整体的负债率也会提高。通过这次重组，嘉士伯不仅获得巨额现金，还将债务压力转移到上市公司，最重要的是兑现了7年前避免同业竞争的承诺，这波操作可谓是“一石三鸟”。
嘉士伯借重组变现超11亿元
此次重组的缘由要从七年前嘉士伯入主重庆啤酒说起。
2013年，嘉士伯子公司嘉士伯香港通过要约收购的方式获得重庆啤酒30.29%的股份，之后嘉士伯又通过嘉士伯香港和嘉士伯重庆陆续取得重庆啤酒60%的股份，成为重庆啤酒间接控股股东，嘉士伯基金会为实际控制人。
在七年前要约收购时，嘉士伯向上市公司作出了一项同业竞争有关承诺，其承诺在获得监管部门、上市公司股东的批准，以及相关资产少数股东同意情况下，在本次要约收购完成后的4-7年的时间内，将其与上市公司存在潜在竞争的国内的啤酒资产和业务注入上市公司。
在兑现承诺的最后一年，嘉士伯终于抛出了一份解决方案：将在中国的啤酒资产注入到上市公司。根据公司6月20日发布的预案，此次重组共有三部分：（1）重庆嘉酿股权转让，即：嘉士伯香港向重庆啤酒出售和转让、重庆啤酒向嘉士伯香港购买无任何权利负担的重庆嘉酿48.58%的股权，转让价款应以现金方式支付；（2）重庆嘉酿增资，即：重庆啤酒以重庆啤酒拟注入资产及现金认购一定比例的重庆嘉酿新增注册资本，嘉士伯咨询以A包资产认购一定比例的重庆嘉酿新增注册资本；该增资完成后，重庆啤酒持有不少于重庆嘉酿51.42%的股权；嘉士伯咨询持有不多于重庆嘉酿48.58%的股权；（3）购买B包资产，即：嘉士伯啤酒厂向重庆嘉酿出售和转让、重庆嘉酿向嘉士伯啤酒厂购买无任何权利负担的B包资产，购买价款以现金支付。
这个重组方案看上去有些复杂，但可简单归纳如下：上市公司重庆啤酒要现金购买B包资产、现金收购重庆嘉酿48.58%股权、现金向重庆嘉酿增资、以资产向重庆嘉酿增资；嘉士伯要以A包资产向重庆嘉酿增资。
从这套交易方案可以发现， 嘉士伯不仅是啤酒巨头，也是资本运作的高手。通过这次重组，嘉士伯不仅能够兑现承诺，还可以获得高额的现金对价。
根据重组方案，重庆啤酒这次交易要支付的现金有三个方面，一是收购48.58%重庆嘉酿的股权，二是收购B包资产；三是现金增资，但目前重组预案还没有给出具体的现金对价。
不过，从公司公告及其他公开信息可以推出，重庆啤酒此次重组仅现金收购就要支付超过11亿元，这部分现金最终会流向嘉士伯。
重组预案显示，重庆嘉酿截至2020年4月30日的所有者权益为2.04亿元，如果是平价收购（现实中都会溢价收购）重庆嘉酿48.58%股权，上市公司要向嘉士伯香港支付1亿元现金。
而重庆啤酒购买B包资产则要超过10亿元现金。重组方案中，公司披露了A包资产和B包资产合并的财务数据，没有单独披露B包资产数据。截至2019年12月31日，A包和B包资产的所有者权益合计为20.58亿元。
但从公开信息推算，A包净资产应小于10.4亿元。重组草案显示，A包资产包括嘉士伯咨询持有的嘉士伯工贸100%的股权、嘉士伯重庆管理公司100%的股权、嘉士伯广东99%的股权、昆明华狮100%的股权，即A包资产都是嘉士伯咨询旗下资产。
截至2019年12月31日，嘉士伯咨询所有者权益为10.4亿元，且根据天眼查，嘉士伯咨询旗下除了A包资产外，还全资控制其他4家子公司。如果其他四家子公司净资产和为正，则A包资产2019年12月31日的所有者权益应小于10.4亿元，即B包净资产高于10.1亿元。
据悉，B包资产包括嘉士伯持有的新疆啤酒100%的股权、宁夏西夏嘉酿70%的股权。如果还按照B包净资产平价收购，重庆啤酒要向嘉士伯支付超过10亿元的现金。
并且，上市公司还要向重庆嘉酿现金增资，如此一来，这次重组合计要支付的现金不是小数。截至2020年3月31日，重庆啤酒账面上的货币资金为5.9亿元，交易性金融资产（多为理财产品）7.33亿元，合计13.23亿元，此次重组近乎“掏空”上市公司账上资金。
但重组完成后，因合并报表原因，上市公司账面上的现金及现金等价物又会重新增加，投资者可能不会看到货币资金大幅下降，而嘉士伯及子公司嘉士伯香港将低调地获得至少11亿元的现金对价。
更能体现嘉士伯老道财技的是，此次拟并入上市公司的资产负债率显著偏高。重组草案显示，2018年和2019年的资产负债率是67.86%和71.92%，而同行中除了已被ST的西藏发展资产负债率超过65%以外，其他公司的资产负债率都在50%以下。此次重组完成后，拟注入资产高负债的压力就转移到上市公司一方。
上交所也要求重庆啤酒结合拟注入啤酒资产的经营情况、债务规模变化情况等，补充披露资产负债率高于同行业上市公司的合理性；拟注入啤酒资产是否存在重大债务风险、诉讼风险。
关联交易不断
预案显示，此次重组的重要目的是解决上市公司与嘉士伯的同业竞争，因为嘉士伯旗下的很多公司与上市公司的主营业务相同，即生产、销售啤酒。
A股IPO中，同业竞争是非常严重的问题，曾是“一票否决”的事项。同业竞争之所以成为监管重点，主要是考虑到关联方的同业竞争可能会损害上市公司利益。七年前，嘉士伯入股重庆啤酒时做出规避同业竞争的承诺，可能也是出于避免上市公司利益受损的考量。
但有意思的是，在嘉士伯入股重庆啤酒的7年中，不仅迟迟未兑现承诺，还与上市公司进行频繁的关联交易。
年报显示，嘉士伯与上市公司之间的关联交易类型多种多样，包括重庆啤酒通过缴纳商标使用许可费获得生产和销售嘉士伯、乐堡等嘉士伯品牌的资质；与嘉士伯广东签署委托加工协议，重庆啤酒生产嘉士伯、乐堡等嘉士伯品牌，并将成品啤酒按照加工服务成本加上合理利润销售给嘉士伯广东；委托嘉威啤酒进行本地品牌生产并由上市公司进行包销等。
2019年，重庆啤酒关联采购金额为5.15亿元，关联销售金额为6.19亿元，占当年销售总额35.82亿元的17.28%。也就是说，2019年上市公司有六分之一的收入来自关联方。
来源：上市公司2019年年报
其中，重庆啤酒2019年向嘉士伯广东销售啤酒的金额高达5.89亿元，占当年总营收的16.44%。重组预案显示，嘉士伯广东是嘉士伯拟注入上市公司的A包资产之一，重组完成后，按照会计准则的规定，上市公司与嘉士伯广东的交易应抵消或部分抵消。
值得投资者注意的是，嘉士伯拟注入资产的业绩在最近一年飙升。2018年、2019年和2020年1-4月，拟注入资产分别实现营收5.83亿元、7.27亿元和2.38亿元，分别实现净利润4.92亿元、8.06亿元和5.03亿元，其中2019年的净利润增速高达63.82%，这一增速远高于同行。
2019年，青岛啤酒(79.650, -1.86, -2.28%)、珠江啤酒(11.690,-0.22, -1.85%)、燕京啤酒(7.290, -0.02, -0.27%)、西藏发展、惠泉啤酒(7.190, 0.01, 0.14%)及兰州黄河(7.120, 0.26, 3.79%)的净利润增速分别为30.23%、35.76%、27.76%、20.07%、7.15%和123.41%。因兰州黄河2018年净利润为负，2019年仅实现净利润0.03亿元，故其净利润增速不具实际意义。
嘉士伯拟注入资产业绩激增的情况也受到了监管部门的问询，上交所要求重庆啤酒结合行业发展、市场竞争、行业地位、市场占有率及同行业情况等方面，补充披露嘉士伯拟注入资产报告期业绩增长较快的原因及合理性。
基于重庆啤酒与拟注入资产曾有大额的关联交易，上市公司或应进一步披露：关联交易的平均价格是否与非关联交易存在重大差异，拟注入资产的客户与供应商数据等，这样投资者更容易辨别拟注入资产业绩激增的真实性与合理性。
